Le Bitcoin est-il une bulle?

Bulle?

Le bitcoin est passé de 1000 à 10 000 dollars entre janvier et décembre; depuis, il a dépassé les 11 000 pour redescendre à 9 000, pour atteindre un prix qui de toute façon sera obsolète au moment où vous aurez fini de lire cette phrase. Pour Jean Tirole, c'est une bulle et un produit fondamentalement nocif. Pour Joseph Stiglitz, c'est une bulle, un produit pour trafiquants et évadés fiscaux, et cela devrait être interdit. L'inquiétude envers le bitcoin est générale, sans décourager des fans à la fois de plus en plus nombreux et convaincus. Alors que mêmes les chauffeurs de taxi se disent "et si j'achetais du bitcoin" , que Paris Hilton recommande une crypto-monnaie (elle a changé d'avis depuis), que la valeur totale des crypto-monnaies atteint (enfin, ça dépend des jours) 300 milliards de dollars, on peut se demander si l'on a atteint le stade suprême de la bulle spéculative. Système monétaire étrange, le bitcoin est devenu la folie du moment. Comment tout cela va-t-il finir?

Le magazine the Economist en est certain, en tout cas : le bitcoin est une bulle sur le point d'éclater. Mais si vous suivez le lien, vous constaterez que cette inquiétude... date de 2011, alors que le prix du Bitcoin venait de monter à 33 dollars pour redescendre ensuite à 2,75 dollars. Une recherche rapide vous montrera qu'il y a eu des articles "le bitcoin est une bulle sur le point d'éclater" sans discontinuer depuis au moins 6 ans. Imaginez un lecteur attentif de l'actualité financière qui aurait décidé, convaincu, d'abandonner toute idée d'acheter cette monnaie virtuelle. Il aurait raté l'occasion de faire un placement modéré de 100 dollars à l'époque, qui lui aurait permis d'acheter 40 bitcoins, qui vaudraient environ 400 000 dollars aujourd'hui. On se demandait ici si à 5000, le Nasdaq était une bulle en 2015 : il a aujourd'hui atteint plus de 6800.

Prévoir une bulle, c'est très compliqué. La seule manière de le faire est d'annoncer une bulle tous les jours, et de déclarer quand une bulle éclate "je l'avais bien dit" : on a alors la fiabilité des montres arrêtées qui donnent l'heure juste deux fois par jour.

Une bulle, qu'est-ce que c'est?

Une bulle apparaît lorsqu'un actif a une valeur très significativement différente de sa valeur fondamentale. Elle se produit lorsqu'au lieu de considérer l'achat d'un actif en fonction de ses fondamentaux, les gens se mettent à l'acheter parce que cela monte, veulent suivre la vague et revendre au plus haut avant le retour à la valeur fondamentale. Comme ces dessins animés dans lesquels les personnages se lancent une bombe allumée en espérant ne pas être celui qui la détiendra lorsqu'elle lui explosera à la figure. Initialement une bulle commence parce qu'il y a incertitude sur les fondamentaux. les prix de l'immobilier par exemple, sur le long terme, dépendent de l'offre et de la demande, la rareté de l'espace disponible, les techniques de construction, le nombre de personnes qui voudraient s'installer dans une ville et leur pouvoir d'achat, les taux d'intérêt auxquels ils peuvent emprunter, etc. Si vous voulez estimer ces paramètres pour les 15 prochaines années c'est très incertain; par contre au fur et à mesure que le temps se déroule la "valeur fondamentale" apparaît. Pour l'action d'une entreprise, le raisonnement est le même en considérant la valeur fondamentale comme la valeur des gains futurs de l'entreprise.

Mais pour une crypto-monnaie comme le bitcoin, le raisonnement est assez problématique : sa valeur fondamentale est zéro. Le bitcoin n'est pas plus une bulle maintenant, à 10 000, qu'il ne l'était quand il valait 3 dollars; le seul motif de sa détention ne peut qu'être de le revendre à quelqu'un d'autre, c'est donc une croyance partagée pure. Mais après tout, le bitcoin n'est pas seul dans ce cas.

Considérez l'or. Certes, contrairement au bitcoin, il a une valeur intrinsèque : il peut servir de matière première dans la bijouterie, l'électronique et la prothèse dentaire. Mais sa valeur réelle est sans commune mesure avec ces usages. Le célèbre investisseur Warren Buffet aime rappeler que tout l'or du monde représente environ 171 000 tonnes (cette estimation est discutée). Cela fait un cube de 21 mètres de côté; vous pourriez le poser dans un stade de football, il recouvrirait juste le rond central (qui fait 18,3m de diamètre). Cette quantité d'or vaut environ 7000 milliards de dollars.

Pour 7000 milliards de dollars, vous pouvez acheter les 10 plus grandes entreprises du monde ; ou l'intégralité des terres agricoles des USA, plus 10 ExxonMobil; et il vous resterait encore mille milliards de dollars pour vos menues dépenses. Tous ces actifs vous rapporteraient des centaines de milliards de dollars de revenus chaque année. Ou alors, vous pourriez avoir un joli cube brillant qui ne vous rapporte rien. La valeur de l'or est une bulle quelle que soit la façon de le regarder.

Mais c'est une bulle qui dure depuis des millénaires. Il y a des gens qui conservent de l'or sous leur matelas, caché dans leur maison, parce qu'on ne sait jamais ce qui pourrait arriver; d'autres qui le stockent dans un coffre à la banque, de préférence dans un paradis fiscal; des gens qui le transportent dans une valise d'un pays à un autre pour fuir la répression politique; des gens qui en achètent chaque jour uniquement sur la certitude qu'il y aura toujours quelqu'un pour le racheter à ce prix élevé. L'or est comme ces tableaux cachés soigneusement dans un hangar, ou achetés à des prix ridiculement élevés; ces actifs que l'on peut échanger à peu près anonymement partout dans le monde, qui contiennent une valeur énorme dans un volume réduit, et que l'on peut espérer sauvegarder si tout le reste part en brioche.

A la recherche de la valeur fondamentale

Et si l'on raisonne de ce point de vue, le monde actuel est caractérisé d'une part par une plus forte demande pour ce genre d'actifs (parce qu'il y a de plus en plus de gens qui s'enrichissent) et une offre limitée - il n'y a pas tant d'oeuvres d'art majeures que cela sur le marché, et l'or est de plus en plus utilisé en Chine et en Inde. Donc il y a un réel besoin d'alternatives. Selon l'économiste T. Cowen, cela pourrait assez facilement atteindre une valeur globale de 600 milliards de dollars pour toutes les crypto-monnaies, le double de la valeur actuelle. Et cela représenterait moins de 40% de la valeur totale de l'or disponible dans le monde. Vu sous cet angle la valorisation du bitcoin ne semble pas si absurde.

Il y a d'autres façons de raisonner sur le sujet. Daniel Davies considérait ainsi que le bitcoin était la monnaie spécifique d'un ensemble de transactions (les transactions illégales, au premier rang desquelles le trafic de stupéfiants), comme une monnaie nationale est la monnaie spécifique des transactions dans un pays. Certes c'est une monnaie mal conçue et qui fluctue beaucoup, mais il n'y a guère d'alternatives. Au Venezuela, les gens continuent bien d'utiliser la monnaie nationale même si sa valeur s'effondre. Les allemands, les zimbabwéens, continuaient d'utiliser leur monnaie nationale pendant l'hyperinflation. Dès lors sa valeur est définie en considérant la valeur des transactions qu'elle permet de faire comparée avec la quantité de monnaie disponible: cela donne une valorisation non nulle non plus, aux alentours de 600 dollars.

Le récit fait la réalité

Pour les gens qui aiment le récit du bitcoin, sa valeur intrinsèque est potentiellement élevée. Pour les gens qui le détestent, elle est beaucoup plus faible. Toute l'étrangeté du bitcoin est qu'il est le sujet d'un conflit entre récits contradictoires, sans que l'on sache lequel l'emportera. La valeur de l'or provient avant tout de la croyance dans une histoire, nourrie de légendes et de mythes (l'or du roi Midas, l'or des incas, la ruée vers l'or). Le bitcoin a son récit légendaire, son créateur mystérieux, ses "mineurs" qui consomment autant d'énergie que le Maroc pour produire du néant. Si vous pensez que le Bitcoin est une bulle dangereuse, c'est que ce récit ne vous séduit pas. Si vous pensez l'inverse, la séduction de cette histoire porte.

Nous savons que les récits peuvent créer la réalité. Nous ne savons pas encore quel récit finira par se cristalliser et faire la destinée du bitcoin. 600? Zéro? 20 000? Tout cela est possible. N'y mettez quand même pas toutes vos économies.

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  • Aucun article
  • Emaca

    Dans les articles sur le Bitcoin, je m'étonne qu'apparaisse rarement le fait qu'il se distingue des monnaies légales en ce qu'il ne peut servir d'unité de compte. Or une personne morale doit déposer des comptes, donc utiliser pour ça la monnaie nationale.
    C'est un actif liquidable, comme un timbre rare ou un lingot d'or.

    Et si sa valeur peut devenir astronomique, c'est sans doute que, comme sur le marché de l'art, des acheteurs faisant partie des 1% font monter les enchères.
    A part sa légende libertarienne et numérique, je ne vois rien de nouveau sous le soleil...

    • jmdesp

      Il a quand même de très gros avantages sur les actifs liquidables en général, il s'échange de manière presque instantanée et sûre.
      Théoriquement on pourrait avoir des comptes en bitcoin, et dans ces pays où la monnaie nationale est presque inutilisable comme au Venezuela, l'usage du bitcoin devient plus concret, avec des groupes qui s'organisent pour accepter directement des bitcoins pour certains services.

      Mais qu'il finisse par réellement remplacer une monnaie nationale, cela semble par contre impossible. Par exemple au Zimbabwe, au terme de l'hyperinflation quand la monnaie nationale a disparu, c'est d'abord le dollar, puis maintenant le yuan chinois qui l'ont remplacé, pas le bitcoin, pour tout un tas de raisons pratiques.

      • Emaca

        Les frais de change ne sont pas négligeables sur le Bitcoin (il faut aussi rémunérer les mineurs).
        Plus généralement, et comme l'a montré AD, un "groupe" peut utiliser n'importe quoi pour ses échanges. Or il arrivera tôt ou tard dans "ce groupe":
        - que certains membres voudront être prêteurs, et d'autres emprunteurs;
        - que des membres du groupe voudront faire des échanges avec des "étrangers au groupe".
        Il lui faudra donc un organisme de compensation, qui gèrera de facto l'émission.
        Il peut alors y avoir sur-émission. Ce fut le cas par exemple en Allemagne et au Zimbabwe (deux pays ayant d'intéressantes analogies historiques). On voit alors:
        - les transactions importantes se faire en monnaie étrangère, qui deviennent subrepticement l'unité de compte (l'autre veut savoir qui je suis avant de s'engager avec moi);
        - des transactions sur le marché local utiliser une monnaie zarbi, du genre monnaie cigarette en Allemagne dans les années 30.
        Comme l'or, les chefs-d’œuvres ou les timbres rares, le Bitcoin évite la sur-émission inflationniste, c'est même son argument de vente.
        Mais nos monnaies nationales aussi (vous avez vu de l'inflation, vous?). Elles restent donc les unités de compte.
        Sous le rêve libertaire d'une monnaie émise automatiquement, le Bitcoin permet de se faire des frissons avec un truc qui sert surtout à laver l'argent sale. Ce n'est ni nouveau, ni vraiment intéressant. La "fabrique de la rareté", malgré les efforts de AD, n'est pas facile à expliquer.
        Interpréter le quantitative easing comme de la sur-émission est plus simple. La planche à billet, tout ça, ça parle mieux au public...

  • Pepé le Pew

    Ce billet de blog est très intéressant. On peut poser aussi poser d'autres questions : "les crypto-monnaies sont-elles des monnaies ?" Leur pouvoir libératoire est presque nul ; le jour on pourra payer sur Amazon en BTC ou en Ether ce sera peut-être le cas ; en attendant sa valeur se mesure à l'aune de monnaies émises par les banques centrales. "Est-ce un actif ?" Je me demande si l'acheteur de BTC comprends vraiment ce qu'il achète, et sait-il qu'il existe à ce jour plus de 1000 crypto-monnaies https://coinmarketcap.com/ ?

  • FFB92

    On peut même pousser le raisonnement plus loin : après tout, toutes les monnaies ne sont-elles pas des "croyances partagées" ?

    Regardez en Inde : le gouvernement a décrété que les billets de 500 et 2000 roupies ne valaient plus rien, sauf à les déposer à la banque rapidement et en justifiant leur origine pour les sommes importantes. Du jour au lendemain, des gens très riches en argent liquide gagné illégalement ont tout perdu, parce que la croyance en la valeur de cette monnaie a été effacée d'un trait de plume.

    A mon humble avis, les critiques portant sur les aspects fondamentaux du BitCoin sont assez exagérées ("c'est pas une vraie monnaie, reposant sur du tangible" => en quoi l'euro ou le dollar reposent-ils sur du tangible ?, "ca brûle de l'énergie pour rien"=> exactement comme l'extraction minière de l'or, etc). Le vrai problème vient surtout de son usage : principalement illégal, ou à minima pour contourner les règles de change de certains pays.

    Par contre la vraie plaie, c'est l'Ether, concurrent du BitCoin utilisant exclusivement des cartes graphiques pour les calculs, et qui fait flamber le prix de ces composants essentiels pour les joueurs sur PC. :-)

  • Pierre

    Une différence fondamentale entre l'or et le bitcoin est que l'or a des caractéristiques uniques: métal réellement inoxydable (sauf dans l'acide nitrique), très bonne conductivité, métal d'une grande beauté, ce qui fait qu'il est utilisé en majorité pour en joaillerie et aussi un peu dans l'industrie. Le bitcoin, lui, est remplaçable par n'importe quelle autre crypto-monnaie, il y a même des forks (Bitcoin Cash), et si la majorité des gens passent d'une crypto-monnaie à une autre, la 1ère crypto-monnaie perd sa valeur. On ne peut pas forker l'or. On peut faire des bijoux avec d'autres métaux mais l'or est rare, donc cher.

    Le bitcoin est basé sur l'algorithme de chiffrement RSA, technique qui a 40 ans et qui serait menacée par l'ordinateur quantique.

    Pour ces raisons je pense que le bitcoin ne peut pas être considéré comme une valeur refuge. Tout au plus, c'est une valeur spéculative, où chaque spéculateur essaye d'acheter avant que ça atteigne le sommet pour ensuite revendre avant tous les autres. Évidemment, le bitcoin a une utilité pour les «transactions qu'elle permet de faire», qui lui donne une certaine valeur.

    Une caractéristique de la bulle est le discours des défenseurs du bitcoin, avec des affirmations du genre «Ça va remplacer les monnaies nationales», ça me rappelle le discours tenu dans d'anciennes bulles: «80 % des internautes auront une seconde vie» (Second Life), ou la bulle internet qui allait révolutionner toute l'économie.

    Pour conclure, je trouve que le bitcoin peut être une expérience intéressante en tant que porte-monnaie électronique dans lequel on mettrait quelques dizaines d'euros pour des petites dépenses, mais ça ne peut pas être un placement.